США уже начали ослаблять доллар

"Yтро": Каковы ваши оценки "плановой девальвации" рубля? Достигла ли она своих целей?

Павел Медведев: Одной из целей, безусловно, было найти точку ценового равновесия и прекратить расходование валютных резервов на поддержание рубля. Эта цель достигнута. Споры же сейчас идут о том, правильно ли поступил ЦБ, не обрушив рубль одномоментно, а продвигаясь к цели постепенно. В этом плане можно высказывать аргументы как "за", так и "против". Я выскажу один из аргументов "за", который мне подсказал в своей жалобе на Центральный банк мой избиратель. Жалоба такая: человек держал валютный депозит в банке. Банк обанкротился. В соответствии с законом о страховании вкладов, этот человек получил полную компенсацию (вклад был менее 700 тыс. рублей). Ему, как и положено, вернули всю сумму в рублях по курсу ЦБ на день отзыва лицензии. Но вернули на тринадцатый день (по закону на выплаты дается 14 суток). За эти 13 дней курс валюты возрос. В результате гражданин понес определенные потери. Он недоволен. Мой аргумент "за" формулируется в виде вопроса: что бы сказал гражданин, если бы обесценение рубля осуществлялось не плавно, а одномоментно, и этот момент попал бы на время между отзывом лицензии и выплатой денег?

"Y": А насколько вообще была целесообразна эта девальвация, да еще и в таких масштабах? Можно ли было ее избежать?

П.М.: Это рыночная стихия диктовала свою волю Центральному банку, а не наоборот. ЦБ мог бы зафиксировать курс на том уровне, на каком он находился в начале осени, но на короткое время, пока у него не иссякли бы валютные запасы, необходимые в таком случае для интервенции.

"Y": Уточню вопрос: можно ли было помимо глубокой девальвации использовать другие методы снижения давления на рубль и пополнения резервов? Например, через введение обязательной продажи валютной выручки. Тогда, возможно, можно было ограничиться не падением рубля более чем на треть, а куда меньшими цифрами.

П.М.: Обязательная продажа валютной выручки, не сопровождаемая запретом на покупку валюты, не является эффективным лекарством от девальвации. Кроме того, это не рыночная мера. Если цены (а точнее было бы сказать, ценники) устанавливаются не рыночными методами, то торговля перемещается на заднее крыльцо.

"Y": Каковы ваши прогнозы ситуации с валютным курсом в текущем году?

П.М.: У меня такое впечатление, что в краткосрочной перспективе Центральный банк нащупал точку равновесия. Та цена, которая на сегодняшний день сложилась, не требует от ЦБ серьезных усилий по поддержке курса рубля. Что произойдет в течение ближайших трех - пяти месяцев, сказать очень трудно, так как это зависит от множества факторов. Не понятно, что будет с ценами на нефть, с американской и европейской экономиками и т.д.

"Y": Согласно ряду прогнозов, США через некоторое время будут вынуждены ослабить доллар. Согласны ли вы с этим? И к чему это может привести?

П.М.: Я думаю, что Соединенные Штаты уже сегодня ослабляют свой доллар. Обама подписал программу спасения экономики, предполагающую выброс на рынок огромного количества долларов. И это будет действовать в сторону ослабления. Вот только относительно чего американскому доллару ослабляться? В еврозоне ситуация не лучше, в Японии тоже.

"Y": Способна ли, на ваш взгляд, политика американской администрации погасить кризис?

П.М.: К сожалению, это никому не известно. То, что делают американцы, не происходит под флагом какой-то ясной теории. Экономика и в спокойные-то времена не очень точная наука. Она всегда позволяет себе определенные "фантазии", а тем более в кризис. Поэтому американцы вынуждены действовать, с одной стороны, почти исключительно на основании интуиции, с другой – решать, в основном, сиюминутные проблемы. Например, проблему безработицы, которая становится все более острой. Обама, естественно, может действовать только с помощью тех инструментов, которые находятся в его руках. А, кроме денег, у него практически ничего нет. В "сорении" же деньгами есть большой риск. Правда, упрекнуть американского президента в легкомыслии было бы несправедливо: так ведут себя руководители большинства стран.

"Y": Что, на ваш взгляд, ждет в этом году российский фондовый рынок? Можно ли ожидать прохождение дна?

П.М.: Боюсь, что главная беда фондового рынка не в "бездонности", а в неустойчивости. Я думаю, что и наш, и мировой фондовые рынки должны будут изменить правила игры, чтобы на них в какой-то степени прекратилось беспорядочное броуновское движение, которое мы наблюдаем уже много месяцев. Мне кажется, существуют фундаментальные причины такой неустойчивости – нет якоря для цены акций. Такой якорь подробно описан в учебниках финансовой математики, но их, к сожалению, давно никто не читает. Так, например, в учебниках дается инструкция человеку, который желает купить акции. Ему предлагается пойти в банк и выяснить, какие проценты он получит, разместив предполагаемую для покупки акций сумму на банковском депозите. Дальше ему советуют узнать, на какие дивиденды он может рассчитывать, обладая акцией, и напоминают, что в банке и сам вклад, и процент по нему гарантирован, а при покупке акций возникает риск. В итоге, решается задача: достаточна ли та прибавка в доходности по сравнению с банковской процентной ставкой, которую можно получить в виде дивидендов, чтобы стоило рискнуть. Сегодня такая логика не проходит, так как на неизвестность будущих прибылей компании накладывается неясность того, какая часть этих прибылей превратится в дивиденды. Произведение этих двух рисков дает полную неопределенность, которая, в частности, на мой взгляд, проявляется в том, что, с одной стороны, капитализация компании (не имеющей долгов) оказывается меньше суммы ее депозита во вполне надежном банке, а с другой стороны, акции финансовой пирамиды идут нарасхват по годами растущей цене.

По-видимому, проблема ранее осознавалась экономистами и законодателями, так как в некоторых странах установлена минимальная доля прибыли, направляемая на выплату дивидендов. Однако установление минимального уровня выплат лишь смягчает неопределенность, связанную со вторым сомножителем (тем в большей мере, чем выше этот уровень), но не снимает ее. Неопределенность снимается лишь установлением точной доли. Я бы установил эту долю на уровне 100%. Разумеется, любой другой уровень снимает неопределенность второго множителя, но искажает рыночную оценку стоимости компании (если, скажем, уровень равен 30%, то рыночная капитализация равна приблизительно 30% реальной стоимости компании).

Стопроцентные выплаты прибыли в виде дивидендов встречают отторжение, так как, по-видимому, мешают использованию прибыли на развитие компании. Этот недостаток преодолевается, если те держатели акций, которые вернут свои дивиденды в компанию, будут освобождены от уплаты налога. За возвращенные деньги, естественно, нужно будет выдать акции. Такой механизм вернет бирже то свойство, которое тоже описано в учебниках: она станет инструментом перераспределения капитала от неэффективных компаний к эффективным. Заодно будет подстрелен и еще один заяц: исчезнет источник выплаты бесконечных бонусов высшим менеджерам компаний за несуществующие достижения.

"Y": Какой Россия выйдет из кризиса? Можно ли утверждать, что экономика будет отброшена в развитии на несколько лет назад?

П.М.: Кризис – это как болезнь. Когда человек заболевает, к примеру, гриппом, то после этого он минимум неделю ходит как вареный. Так же и экономика. Со временем она компенсирует понесенные потери и, я надеюсь, обретет новое дыхание.